7 个可用周期
生成批次：8a292662e689405b854de7d4f778c47b
报告周期：2025Q3
产出时间：2026-08-28 22:11:54（Asia/Shanghai）
报告状态：🟡 正式跟踪-需下期确认
事实快照：4a4dba090acc0f10113e9074df41a980c1be3731ea47ad6af3d937f8b5841c9a
报告 IR：0f8324f80db66fa5dfbc8e4ae9d67ef97b609bd5b27eff12d1a7f1c6be90fa76
一级行业：公用事业/水电
二级行业：水电
行业 playbook：水电
估值路由：utility_expansion_enterprise_value
周期路由：Q3 / 季度跟踪
evidence_period_basis: balance_sheet_point, cumulative
baseline：🟢 已加载
canonical_risk_id: utility.dividend_fcf_coverage, utility.capex_structure, utility.debt_rollover_cost, utility.generation_or_utilization_decline, utility.maintenance_capex_pressure, utility.cash_conversion, utility.slow_revenue_growth, utility.profit_growth_weakening, utility.receivables_collection_quality
strategy_id: utility.business_expansion
分析模式：当前研究模式
财务信息截止：2025-10-30
行情信息截止：2026-08-28
时间边界：财务与公司状态仅使用截至 2025-10-30 可获得的信息；截至 2026-08-28 的行情仅作为隔离覆盖层，不回写历史财务事实或跨期状态。
baseline报告ID：b8b706553cdf417c80e38ba1d01aaef9
baseline生成批次：b8b706553cdf417c80e38ba1d01aaef9
baseline事实快照：dab127492bf92d3e0589e112d03db3f9cf39355e5cacc6227f2b1065726c119f
baseline发布状态：🟡 限定正式报告
baseline结论版本：b8b706553cdf417c80e38ba1d01aaef9
baseline允许正式继承：是
监控状态：🟡 正式跟踪-需下期确认
年度结论：🟢 已维持
置信度迁移：🟡 局部置信度边际下降
后续动作：2025FY 复核来水、电量、电价、capex、财务费用和 OCF
版本契约：engine=tongxm-stock-analyzer:e365daa14d50
report_ir schema=4.0
state_chain schema=4.0
fact_store=report_fact_store_v4
analysis_ir=analysis_ir_v4
playbook=hydro_power
playbook_version=1.3
formula_registry_version=sealed_formula_registry_v1
analysis_chain_id=cn:SH600025:2024FY
risk_state_machine=risk_semantics_v1
review_rule=1.0
数据源：见各段标注
研究结论与风险摘要
本期只验证年度 baseline，不重写年报结论。 营收同比 +6.30%，归母净利同比 +4.34%。 风险暴露：🟡 黄灯 利润增长转弱、🟡 黄灯 回款与应收质量；需下一正式周期复核。 年度结论🟢 已维持，🟡 局部置信度边际下降，🟢 未触发重估。 分轴置信度：经营质量 weakened_pending_confirmation；现金流质量 improved_pending_confirmation；回款质量 weakened_pending_confirmation；估值 🟢 已维持。 监控状态 🟡 正式跟踪-需下期确认，后续复核 2025FY 复核来水、电量、电价、capex、财务费用和 OCF。
本报告只提供财务分析、估值参考、风险暴露和研究建议，不构成买入、卖出或持有建议。最终投资决策由投资者自行承担。
| 摘要项 | 内容 |
|---|---|
| 年度结论与置信度 | 🟢 已维持；🟡 局部置信度边际下降；🟢 未触发重估 |
| 估值观察摘要 | 继承年度估值区间，本期不重算 |
| 风险暴露摘要 | 🟡 黄灯 利润增长转弱、🟡 黄灯 回款与应收质量 |
| 风险生命周期分层 | 前期风险延续：高分红安全性、维护性与扩张性 capex 结构、债务滚续成本、来水/发电量变化、维护性 capex 压力、现金转换、基础业务增长放缓、归母净利润增长转弱、回款与应收质量 |
| 本期不可验证 | capex 结构、generation_or_utilization_decline、maintenance_capex_pressure |
| 本期部分验证 | dividend_fcf_coverage、debt_rollover_cost、slow_revenue_growth、profit_growth_weakening |
| 下一期复核重点 | 来水与电量、上网电价、维护性/扩张性 capex、利息覆盖与分红耐久性 |
| 研究建议 | 2025FY 复核来水、电量、电价、capex、财务费用和 OCF，不构成买卖建议 |
| 投资者自判问题 | 是否接受年度模型暂不被Q3数据机械改写，并等待 2025FY 验证本期偏离？ |
内部逻辑与审计核心事实、公式口径与 Report IR 审计默认折叠，点击展开
核心事实与公式口径（Report IR）
| 指标 | 数值 | 期间/主体 | 口径 | 证据/计算状态 |
|---|---|---|---|---|
| 当前价格 | 9.56元 | market_snapshot / market_snapshot | verification_consensus | 🟡 单源待复核 / 🟢 完整 |
| 当前PB | 2.91x | market_snapshot / market_snapshot | current_price_over_target_FY_BPS | 🟢 派生值已核对 / 🟢 完整 |
| 当前价/FY EPS | 21.73x | 2024FY / market_snapshot_vs_target_fy | current_price_over_target_FY_EPS | 🟢 派生值已核对 / 🟢 完整 |
| 年度经营现金流 | 175.54亿元 | 2024FY / consolidated_company | audited_cashflow_statement_operating_cf | verified_primary / 🟢 完整 |
| 当前股息率 | 2.09% | market_snapshot / market_snapshot | quote_source | 🟡 单源待复核 / 🟢 完整 |
| 年度营业收入 | 248.82亿元 | 2024FY / consolidated_company | sealed_predecessor_annual_anchor | verified_primary / 🟢 完整 |
| 归母净利润 / 现金分红 | 2.30x | 2024FY / consolidated_company | 🟢 已核验 | 🟢 已核验 / 🟢 完整 |
| OCF / 现金分红 | 4.88x | 2024FY / consolidated_company | 🟢 已核验 | 🟢 已核验 / 🟢 完整 |
| 派生 FCF / 现金分红 | -0.79x | 2024FY / consolidated_company | 🟡 仅草稿用途 | 🟡 仅草稿用途 / 🟢 完整 |
| OCF / 实际利息支出 | 6.49x | 2024FY / consolidated_company | 🟡 派生值 | 🟡 派生值 / 🟢 完整 |
本表由最终事实快照和公式注册表生成；后续章节只能解释，不得另选期间或重算同名指标。
📊 季度/中报核心指标图表
数量指标按同周期口径展示；历史目标不少于10期，缺失年份保留断点，不使用其他周期替代。
同周期营收与归母净利润长期趋势
同周期经营利润与财务成本长期趋势
同周期现金流长期趋势
单季度营收与归母净利润长期趋势
历史覆盖为 9/10 期；上市历史不足或数据源覆盖不足的年份保持缺口。
单季度现金流长期趋势
历史覆盖为 9/10 期；上市历史不足或数据源覆盖不足的年份保持缺口。
本期核心指标同比变化
营运资本同比与较年末变化
现金流质量同比变化
本期利润驱动桥
本期经营驱动变化归因（%）
本期经营驱动变化归因（% of annual FCF 观察中枢）
本期经营驱动变化归因（pct）
🧭 公司战略规划与增长引擎
本模块区分公司管理层计划、已发生执行、分析推断和长期情景；5年、10年不作伪精确预测。
| 财报检索状态 | 检索页数 | 命中战略章节 | 来源可追溯 |
|---|---|---|---|
| 本期未披露新增战略 | 17 | 1 | 是 |
本期战略执行进度
| strategy_id | 战略驱动 | 状态迁移 | 当前证据 | 下期验证指标 |
|---|---|---|---|---|
| utility.regulation | 9.本公司子公司桑河二级水电有限公司，根据柬埔寨王国财政部（编号为120 | no_update_disclosed | no_update_disclosed | 营业收入同比、operating_margin、operating_cash_flow |
本期新增的1—3年增长线索
| 周期 | 增长引擎 | 信息属性 | 验证指标 |
|---|---|---|---|
| 未来1年 | 资产效率与资本循环 | 数据支持推断 | operating_cost、interest_coverage、debt_to_asset、维护性 capex |
| 未来3年 | 资产效率与资本循环 | 数据支持推断 | operating_cost、interest_coverage、debt_to_asset、维护性 capex |
长期增长情景只用于提出验证方向，不进入正式收入、利润或估值上修；只有公司明确披露且来源可追溯的量化目标才可展示目标值。
🧭 年度核心假设状态机
内部逻辑与审计年度假设状态机、触发器与跨周期审计默认折叠，点击展开
验证年度核心假设；不重复完整商业模式和年度估值，除非失效条件触发。
跨周期状态血缘
| 年度锚点 | 前序周期 | 前序生成批次 | 前序事实快照 | 状态连续性 |
|---|---|---|---|---|
| cn:SH600025:2024FY | 2025H1 | 887102fa1d5242bc | cf810ddf63b5291b | 已闭环 |
| canonical_risk_id | risk | current_state | observed_period_count | triggered_period_count | missing_period_count | consecutive_triggered_periods | last_triggered_period | last_verified_period | lifecycle | lifecycle_display |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| utility.dividend_fcf_coverage | dividend_fcf_coverage | observation | 3 | 0 | 0 | 0 | - | 2025Q3 | watching | 🟡 持续观察 |
| utility.capex_structure | capex 结构 | insufficient_evidence | 3 | 0 | 3 | 0 | - | - | unresolved_carry_forward | ⚪ 未决结转 |
| utility.debt_rollover_cost | debt_rollover_cost | observation | 3 | 0 | 0 | 0 | - | 2025Q3 | watching | 🟡 持续观察 |
| utility.generation_or_utilization_decline | generation_or_utilization_decline | insufficient_evidence | 4 | 0 | 4 | 0 | - | - | unresolved_carry_forward | ⚪ 未决结转 |
| utility.maintenance_capex_pressure | maintenance_capex_pressure | insufficient_evidence | 4 | 0 | 4 | 0 | - | - | unresolved_carry_forward | ⚪ 未决结转 |
| utility.cash_conversion | 现金转换 | observation | 4 | 1 | 0 | 0 | 2025Q1 | 2025Q3 | watching | 🟡 持续观察 |
| utility.slow_revenue_growth | slow_revenue_growth | observation | 3 | 0 | 0 | 0 | - | 2025Q3 | watching | 🟡 持续观察 |
| utility.profit_growth_weakening | profit_growth_weakening | worsened | 3 | 2 | 0 | 2 | 2025Q3 | 2025Q3 | watching | 🟡 持续观察 |
| utility.receivables_collection_quality | receivables_collection_quality | worsened | 3 | 2 | 0 | 1 | 2025Q3 | 2025Q3 | reopened | 🟡 重新触发 |
| 年度核心假设 | 本期证据 | 证据口径 | 证据期间口径 | 证据等级 | 状态 | 是否改变年度结论 | 下一期验证 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 高分红安全性 | 直接分红证据本期无新增；现金流代理：OCF/归母净利 1.96x，派生FCF/归母净利 0.68x；年度分红安全风险不解除。 | quarterly_cash_profit_coverage_not_dividend_event | cumulative | 单期弱代理证据 | 🟢 部分支持 | 否 | 连续两期低于1 |
| 维护性与扩张性 capex 结构 | 本期未获得可复核证据 | — | cumulative | ⚪ 不可获取 | ⚪ 本期不可验证 | 否 | 扩张性capex骤升但ROIC不升 |
| 债务滚续成本 | 财务费用率 下降 0.89pct；缺债务余额和综合融资成本，仅作边际代理。 | financial_expense_ratio_proxy_not_funding_cost | cumulative | 累计口径弱证据 | 🟢 正向验证 | 否 | 财务费用率持续上升 |
| 维护性 capex 压力 | 本期未获得可复核证据 | — | cumulative | ⚪ 不可获取 | ⚪ 本期不可验证 | 否 | 高维护情景分红覆盖 <2.0x |
| 现金转换 | OCF同比 3.23%；OCF/归母净利 1.96x；派生FCF/归母净利 0.68x。 | quarterly_cashflow_repair_not_annual_resolution | cumulative | 累计口径弱证据 | 🟡 部分修复，年度风险未解除 | 否 | 下一正式报告期复核 |
⚠️ 风险触发器注册表
| 父风险 | 子证据指标 | 风险灯号 | 连续报告期数 | 下一期验证 |
|---|---|---|---|---|
| 利润增长转弱 | unknown | 🟡 黄灯 | 连续触发2期，累计触发2期，缺失0期，共观察3期 | 下一正式报告期复核父风险及其子指标 |
| 回款与应收质量 | unknown | 🟡 黄灯 | 连续触发1期，累计触发2期，缺失0期，共观察3期 | 下一正式报告期复核父风险及其子指标 |
风险数量只按父风险计算；子指标用于解释和复核，不单独增加风险条数。
🚦 季度监控状态
| 字段 | 状态 |
|---|---|
| 发布状态 | 🟡 正式跟踪-需下期确认 |
| 年度结论状态 | 🟢 已维持 |
| 总体置信度 | 🟢 已维持 |
| 置信度迁移 | 🟡 局部置信度边际下降 |
| 分轴置信度 | operating_quality=weakened_pending_confirmation；cashflow_quality=improved_pending_confirmation；receivables_quality=weakened_pending_confirmation；valuation_confidence=maintained |
| 季度核心信号 | 🟡 黄灯触发 |
| 边际风险状态 | 🟡 观察 |
| 重估触发状态 | 🟢 未触发重估 |
| 后续复核动作 | 2025FY 复核来水、电量、电价、capex、财务费用和 OCF |
| 是否可发布 | 是 |
⚡ 水电季度经营驱动主表
| 指标 | 本期 | 同比/变化 | 状态 | 缺口分类 | 研究含义 |
|---|---|---|---|---|---|
| 发电量 | 待补 | 待补 | ⚪ 待补 | ⚪ 本期披露状态未确认 | 收入量端第一驱动；需结合来水和检修解释。 |
| 上网电量 | 待补 | 待补 | ⚪ 待补 | ⚪ 本期披露状态未确认 | 收入确认的核心物理量；需与平均上网电价联动。 |
| 利用小时 | 待补 | 待补 | ⚪ 待补 | ⚪ 本期披露状态未确认 | 反映来水、调度和检修共同作用。 |
| 平均上网电价 | 待补 | 待补 | ⚪ 待补 | ⚪ 本期披露状态未确认 | 价格端核心变量；需结合市场化交易比例和政策口径。 |
| 市场化交易比例 | 待补 | 待补 | ⚪ 待补 | ⚪ 本期披露状态未确认 | 观察电价弹性和政策暴露，不单独判断好坏。 |
| 来水/蓄水 | 待补 | 待补 | ⚪ 待补 | ⚪ 本期披露状态未确认 | 水电 Q1 的关键解释变量；缺失时必须列为待补，不能用通用利润率替代。 |
| 营业收入 | 206.41 | +6.30% | 🟢 绿灯 | 🟢 已披露 | 收入变化需回到上网电量和平均上网电价。 |
| 归母净利润 | 75.39 | +4.34% | 🟢 绿灯 | 🟢 已披露 | 利润变化需拆分经营端、财务费用、税费和非经常项目。 |
| 财务费用率 | 9.30 | -0.89个百分点 | 🟢 绿灯 | 🟢 已披露 | 融资成本变化会影响利润和分红安全垫，需与债务结构联动。 |
| 经营现金流 | 148.09 | +3.23% | 🟢 绿灯 | 🟢 已披露 | 现金转换质量；利润上行但 OCF 下行时只能黄灯观察。 |
| 资本开支 | 96.99 | -14.73% | ⚪ 记录不升级 | 🟢 已披露 | 单季 capex 多受建设和付款节奏影响，不得年化。 |
| 派生 FCF | 51.10 | +71.94% | 🟢 绿灯 | 🧮 派生计算值 | 仅用于季度现金余量观察，不替代年度 FCF/分红覆盖判断。 |
水电/公用事业 Q1 必须先看量价、来水/调度、财务费用、OCF 与 capex；公司具体数值只来自采集层，不硬编码到行业路由。
🧭 季度研究解释层
季度跟踪三不做：不重建商业模式、不重算完整估值、不改长期护城河评分；三必须做：驱动归因、性质判断、研究含义。
| 分层 | 边界 |
|---|---|
| 通用结构 | 所有季度/中报都必须输出：驱动变化归因、变化性质判断、研究含义。 |
| 行业路由 | 行业 profile 只决定指标、方向规则和语义；禁止跨行业复用指标词。 |
| 公司定制 | 公司定制项只从年度 baseline/watchlist 或 period_contract 显式配置进入。 |
驱动变化归因
| 指标 | 来源 | 本期 | 上期/基准 | 变化 | 方向 | 投资轴 | 解释 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 本期同比变化 | 206.41 | 194.18 | 6.30% | 🟢 正向 | 年度逻辑置信度 | 收入变化需要回到电量、电价、利用小时和结算节奏验证。 |
| 归母净利润 | 本期同比变化 | 75.39 | 72.26 | 4.34% | 🟢 正向 | 年度逻辑置信度 | 利润变化是收入、折旧、财务费用和税费的合成结果，不能单季确认为结构性改善。 |
| 财务费用率 | margin_expense_delta | 9.30 | 10.19 | -0.89pct | 🟢 正向 | risk_exposure | 财务费用率变化会影响利润和利息覆盖，需确认债务余额、融资成本和重定价因素。 |
| 经营利润率 | margin_expense_delta | 45.75 | 46.66 | -0.91pct | 🔴 负向 | 年度逻辑置信度 | 经营利润率反映电量/电价、折旧和运营成本共同作用。 |
| 归母净利率 | margin_expense_delta | 36.52 | 37.21 | -0.69pct | 🔴 负向 | 年度逻辑置信度 | 归母净利率改善需要拆分经营利润、财务费用和税费，不能只看单季利润率。 |
| 所得税率 | margin_expense_delta | 13.14 | 14.13 | -0.99pct | ⚪ 需结合上下文 | 年度逻辑置信度 | 税率变化只作利润桥观察，需区分一次性递延税和持续税负。 |
| 管理费用率 | margin_expense_delta | 2.08 | 1.79 | 0.29pct | 🔴 负向 | 年度逻辑置信度 | 管理费用率用于观察运营费用纪律，不替代电量/电价驱动。 |
| 经营现金流 | 现金流可验证性 | 148.09 | 143.46 | 3.23% | 🟢 正向 | 现金流/分红安全 | 经营现金流变化用于观察现金转换质量，但 Q1 不能年化为全年结论。 |
| 资本开支 | 现金流可验证性 | 96.99 | 113.74 | -14.73% | 🟢 正向 | 现金流/分红安全 | 单季 capex 变化会影响近端派生 FCF，也可能只是建设/检修节奏。 |
| 派生 FCF | 现金流可验证性 | 51.10 | 29.72 | 71.94% | 🟢 正向 | 现金流/分红安全 | 派生 FCF 只验证现金余量方向，不生成新的年度估值用 FCF。 |
| 应收账款 | 现金流可验证性 | 36.16 | 27.81 | 30.03% | 🔴 负向 | risk_exposure | 应收变化用于观察电费结算和回款节奏，不解释终端需求。 |
| 季度 FCF 偏离 | 季度 FCF 监控 | 51.10 | -28.27 | -180.74% of annual FCF 观察中枢 | ⚪ 需结合上下文 | 现金流/分红安全 | 季度 FCF 仅监控与年度 FCF 观察中枢 的偏离，不作为估值输入。 |
变化性质判断
| 指标 | 性质 | 置信度 | 判断依据 | 下一步确认 |
|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 量价驱动观察 | 中 | 物理与电价驱动需要与来水、调度、利用小时和市场化电价联动确认。 | 下一期补充/复核发电量、上网电量、平均上网电价和利用小时。 |
| 归母净利润 | 多因素驱动，暂不确认结构性 | 中 | 利润改善由电量/电价、折旧、财务费用和税费共同驱动，需拆桥确认。 | H1 拆分电量/电价、折旧、财务费用和所得税影响。 |
| 财务费用率 | 可能结构性改善，待确认 | 中 | 财务费用率变化可能反映债务成本、债务结构或利率环境，但需要债务与利息支出口径确认。 | 复核短债、长债、应付债券、实际利息支出和综合融资成本。 |
| 经营利润率 | 多因素驱动，暂不确认结构性 | 中 | 利润改善由电量/电价、折旧、财务费用和税费共同驱动，需拆桥确认。 | 2025FY复核经营利润率是否与电量、电价和折旧变化一致。 |
| 归母净利率 | 多因素驱动，暂不确认结构性 | 中 | 利润改善由电量/电价、折旧、财务费用和税费共同驱动，需拆桥确认。 | 2025FY复核经营利润、财务费用和所得税的贡献。 |
| 所得税率 | 单期观察 | 中 | 单期披露只能说明边际变化，不能直接确认为长期机制。 | 复核所得税费用、递延税和税收优惠口径。 |
| 管理费用率 | 单期观察 | 中 | 单期披露只能说明边际变化，不能直接确认为长期机制。 | 2025FY复核费用率是否延续。 |
| 经营现金流 | 现金转换观察 | 中 | 现金流方向可观察，但 Q1/H1 不生成新的年度估值用 FCF。 | 2025FY或后续正式周期确认 OCF 与归母净利覆盖关系。 |
| 资本开支 | 时点/周期因素 | 中 | 单季资本开支变化可能来自建设、检修或付款节奏，不能直接外推全年维护性 capex。 | 复核维护性 capex、扩张性 capex 和全年资本开支计划。 |
| 派生 FCF | 现金转换偏正面，但受 capex 节奏影响 | 中 | 现金流方向可观察，但 Q1/H1 不生成新的年度估值用 FCF。 | 2025FY或后续正式周期确认复核 OCF、capex 和年度 FCF 观察中枢 偏离。 |
| 应收账款 | 结算节奏观察 | 中 | 结算相关科目只作现金回款或异常登记，不作为需求或估值信号。 | 复核电费结算、回款和现金流同步性。 |
| 季度 FCF 偏离 | 现金转换偏正面，但受 capex 节奏影响 | 中 | 现金流方向可观察，但 Q1/H1 不生成新的年度估值用 FCF。 | 2025FY或后续正式周期确认复核年度 FCF 观察中枢 是否需要回到年报层重建。 |
研究含义
| 维度 | 本期方向 | 证据 | 研究含义 | 下一步 |
|---|---|---|---|---|
| 年度 thesis 置信度 | 🟢 已维持 | 经营利润率、归母净利率、管理费用率 | 年度结论维持，但局部置信度边际下降，需下一期确认。 | 2025FY或后续正式周期确认复核；只有硬触发或连续确认才回到年度重建。 |
| 现金流/分红安全 | 🟢 正向观察 | 经营现金流、资本开支、派生 FCF | 现金流数量边际修复，但现金利润覆盖质量仍待确认；回款与应收质量由独立观察项反映。 | 2025FY或后续正式周期确认复核；只有硬触发或连续确认才回到年度重建。 |
| 风险暴露 | 🟡 黄灯 | 利润增长转弱、回款与应收质量 | 本期父风险最高为黄灯，进入连续周期/硬事件复核；子指标不得重复计数，尚未等同年度结论失效。 | 2025FY或后续正式周期确认复核；只有硬触发或连续确认才回到年度重建。 |
| 估值置信度 | 🟢 已维持 | 本期未形成该轴方向性证据 | 年度估值区间继承，但置信度进入观察；等待 2025FY/连续周期确认。 | 2025FY或后续正式周期确认复核；只有硬触发或连续确认才回到年度重建。 |
季度解释层把本期变化翻译为研究含义：商业模式和完整估值继承年度 baseline；本期只调整证据置信度、风险观察和下一期复核重点。 本期存在观察项，不能只写“系统正常”。
公司定制观察项
| 观察项 | 当前状态 | 年度原因 | 触发/复核条件 | 来源边界 |
|---|---|---|---|---|
| 高分红安全性 | 🟡 已取得代理证据，年度状态保留 | 高分红安全性 | 连续两期低于1 | 年度 baseline 公司观察项（统一风险状态） |
| 维护性与扩张性 capex 结构 | ⚪ 本期不可验证，年度状态保留 | 维护性与扩张性 capex 结构 | 扩张性capex骤升但ROIC不升 | 年度 baseline 公司观察项（统一风险状态） |
| 债务滚续成本 | 🟡 已取得代理证据，年度状态保留 | 债务滚续成本 | 财务费用率持续上升 | 年度 baseline 公司观察项（统一风险状态） |
| 维护性 capex 压力 | ⚪ 本期不可验证，年度状态保留 | 维护性 capex 压力 | 高维护情景分红覆盖 <2.0x | 年度 baseline 公司观察项（统一风险状态） |
| 现金转换 | 🟡 季度黄灯，年度结论维持 | 现金转换 | 下一正式报告期复核 | 年度 baseline 公司观察项（统一风险状态） |
📈 本期同比变化
| 指标 | 本期 | 上年同期 | 变动 | 同比 | 判断纪律 |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 206.41 | 194.18 | 12.23 | 6.30% | 结合行业变量判断持续性 |
| 归母净利润 | 75.39 | 72.26 | 3.13 | 4.34% | 结合行业变量判断持续性 |
📋 周期图表精确数据与口径
以下数据与上方图表来自同一 Report IR；缺失值保持为空，不按零处理。
同周期营收与归母净利润长期趋势
| 周期 | 营业收入 | 归母净利润 |
|---|---|---|
| 2016Q3 | 87.89 | 7.89 |
| 2017Q3 | 91.07 | 16.14 |
| 2018Q3 | 113.14 | 22.45 |
| 2019Q3 | 163.15 | 48.65 |
| 2020Q3 | 147.26 | 43.47 |
| 2021Q3 | 155.23 | 48.62 |
| 2022Q3 | 186.70 | 63.72 |
| 2023Q3 | 181.38 | 67.04 |
| 2024Q3 | 194.18 | 72.26 |
| 2025Q3 | 206.41 | 75.39 |
单位：营业收入：亿元；归母净利润：亿元
同周期经营利润与财务成本长期趋势
| 周期 | 净利率 | 财务费用率 | tax_rate |
|---|---|---|---|
| 2016Q3 | 8.98 | 29.90 | 14.24 |
| 2017Q3 | 17.72 | 28.98 | 11.72 |
| 2018Q3 | 19.84 | 25.84 | 11.35 |
| 2019Q3 | 29.82 | 20.86 | 6.99 |
| 2020Q3 | 29.52 | 20.18 | 6.69 |
| 2021Q3 | 31.32 | 16.57 | 13.12 |
| 2022Q3 | 34.13 | 13.19 | 12.83 |
| 2023Q3 | 36.96 | 11.16 | 12.45 |
| 2024Q3 | 37.21 | 10.19 | 14.13 |
| 2025Q3 | 36.52 | 9.30 | 13.14 |
单位：净利率：%；财务费用率：%；tax_rate：未标注
同周期现金流长期趋势
| 周期 | 经营现金流 | 资本开支 | 派生自由现金流 |
|---|---|---|---|
| 2016Q3 | 60.04 | 68.29 | -8.25 |
| 2017Q3 | 60.68 | 57.44 | 3.24 |
| 2018Q3 | 81.40 | 53.05 | 28.35 |
| 2019Q3 | 119.43 | 26.89 | 92.54 |
| 2020Q3 | 106.70 | 24.83 | 81.87 |
| 2021Q3 | 125.29 | 20.38 | 104.91 |
| 2022Q3 | 144.00 | 55.30 | 88.70 |
| 2023Q3 | 128.16 | 112.73 | 15.43 |
| 2024Q3 | 143.46 | 113.74 | 29.72 |
| 2025Q3 | 148.09 | 96.99 | 51.10 |
单位：经营现金流：亿元；资本开支：亿元；派生自由现金流：亿元
单季度营收与归母净利润长期趋势
| 周期 | 营业收入 | 归母净利润 |
|---|---|---|
| 2017单Q3 | 26.26 | 0.96 |
| 2018单Q3 | 48.44 | 13.78 |
| 2019单Q3 | 57.26 | 20.49 |
| 2020单Q3 | 66.55 | 29.59 |
| 2021单Q3 | 56.65 | 21.68 |
| 2022单Q3 | 75.40 | 25.30 |
| 2023单Q3 | 76.34 | 33.00 |
| 2024单Q3 | 75.38 | 30.57 |
| 2025单Q3 | 76.82 | 29.30 |
单位：营业收入：亿元；归母净利润：亿元
单季度现金流长期趋势
| 周期 | 经营现金流 | 资本开支 | 派生自由现金流 |
|---|---|---|---|
| 2017单Q3 | 24.82 | 16.81 | 8.01 |
| 2018单Q3 | 36.57 | 16.59 | 19.98 |
| 2019单Q3 | 49.82 | 8.73 | 41.09 |
| 2020单Q3 | 39.11 | 7.46 | 31.65 |
| 2021单Q3 | 42.49 | 7.49 | 35.00 |
| 2022单Q3 | 62.51 | 31.77 | 30.74 |
| 2023单Q3 | 57.57 | 42.72 | 14.85 |
| 2024单Q3 | 68.10 | 42.08 | 26.02 |
| 2025单Q3 | 61.96 | 29.99 | 31.97 |
单位：经营现金流：亿元；资本开支：亿元；派生自由现金流：亿元
🧾 水电/公用事业季度利润驱动拆解
| 指标 | 本期 | 上年同期 | 变动 | 归因提示 | 灯号 |
|---|---|---|---|---|---|
| 财务费用率 | 9.30% | 10.19% | -0.89pct | 利息支出 / 债务成本 / 资金结构 | 🟢 绿灯 |
| 经营利润率 | 45.75% | 46.66% | -0.91pct | 电量/电价、折旧和财务费用综合影响 | 🟡 黄灯 |
| 归母净利率 | 36.52% | 37.21% | -0.69pct | 电价、电量、财务费用和税费共同影响 | 🟡 黄灯 |
| 所得税率 | 13.14% | 14.13% | -0.99pct | 税率/递延税影响 | ⚪ 记录不升级 |
| 管理费用率 | 2.08% | 1.79% | +0.29pct | 运营管理费用纪律 | 🟡 黄灯 |
🌉 季度简化利润桥
| 项目 | 变动额 | 对归母利润影响 | 方向 |
|---|---|---|---|
| 营业利润变化 | 3.83 | 3.83 | 🟢 正向 |
| 所得税变化 | -0.45 | 0.45 | 🟢 正向 |
| 少数股东损益及归母口径 | -0.71 | -0.71 | 🔴 负向 |
| 未拆经营项目勾稽项 | -0.44 | -0.44 | 🔴 负向 |
经营驱动拆解（已解释与未解释分开）
| 驱动项 | 变化/影响 | 证据状态 |
|---|---|---|
| 营业收入 | 12.23 | statement_derived |
| 营业成本 | -3.16 | statement_derived |
| 销售费用 | -0.01 | statement_derived |
| 管理费用 | -0.82 | statement_derived |
| 研发费用 | 0.65 | statement_derived |
| 未解析经营驱动 | — | unresolved_driver：财务费用；其他经营收益/损失、资产减值及公允价值等未拆项目 |
算术勾稽闭合不等于经济解释闭合；未解析项目不作为已验证归因。
归母净利润变动 3.13；勾稽残差 -0.00。
💧 现金流可验证性
| 项目 | 本期 | 上年同期 | 同比 | 状态 | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|
| 经营现金流 | 148.09 | 143.46 | 3.23% | 🟢 已核验 | cashflow_statement |
| 资本开支（现金流量表） | 96.99 | 113.74 | -14.73% | 🟢 已核验 | cashflow_statement |
| 派生FCF（OCF-capex） | 51.10 | 29.72 | 71.94% | 🟢 已核验 | cashflow_statement |
| 应收账款 | 36.16 | 27.81 | 30.03% | 🟢 已核验 | balance_sheet |
| 合同负债 | 暂未查到 | 暂未查到 | — | ⚪ 待补 | balance_sheet |
结论：现金流数量修复，但回款风险仍需确认；下一步：2025FY强制复核OCF、capex、派生FCF、应收账款和合同负债。
💧 现金流质量比率
| 比率 | 本期 | 上年同期 | 低基数 | 可年化 | 判断 |
|---|---|---|---|---|---|
| OCF / 归母净利 | 1.96x | 1.99x | 否 | 否 | 现金利润覆盖超过 1，仍需累计期确认。 |
| 派生FCF / 归母净利 | 0.68x | 0.41x | 否 | 否 | 现金利润覆盖未超过 1，不能单独证明全年现金流质量完全恢复。 |
Q1/H1/Q3 现金流比率只用于跟踪，不作为全年 FCF 或分红覆盖结论。
🧮 季度 FCF 偏离监控
| 年度现金流观察基准 | 本期 OCF | 本期 capex | 本期派生 FCF | 同比方向 | 年度判断 | 估值资格 | 说明 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| -28.27 亿（封存年度派生 FCF 基准） | 148.09 | 96.99 | 51.10 | 🟢 正向 | 🟠 不可上修 | 否 | Q1/H1/Q3 只记录季度值与年度观察基准的参照比例；缺历史季节性基准时不判绿灯、不称完成率，也不作为估值输入。 |
季度 FCF 只监控是否偏离年度 FCF 观察中枢，不生成新的估值用 FCF 单值。
🧮 营运资本同比 + 年末环比
| 指标 | 本期 | 上年同期 | 同比 | 上年末 | 较年末 | 相对收入增速 | 灯号 | 判断 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 应收账款 | 36.16 | 27.81 | 30.03% | 19.61 | 84.40% | +23.73pct | 🟡 黄灯 | 应收增速快于收入，需验证电费结算和回款节奏。 |
| 合同负债 | 暂未查到 | 暂未查到 | 暂未查到% | 暂未查到 | 暂未查到% | 暂未查到pct | ⚪ 记录不升级 | 合同负债为非核心异常检测项；本期未见需升级的异常。 |
🧷 触发器函数
| 指标 | 条件 | 当前 | 阈值 | 灯号 | 是否触发 | 影响变量 | 复核要求 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 营收同比 | 营收同比低于周期阈值 | 6.30 | 1.0 | ⚪ 记录不升级 | 否 | — | 记录但不升级 |
| 归母净利同比 | 归母净利同比低于周期阈值 | 4.34 | — | ⚪ 记录不升级 | 否 | — | 记录但不升级 |
| 经营现金流大幅下降 | OCF 同比低于周期阈值 | 3.23 | -15.0 | ⚪ 记录不升级 | 否 | — | 记录但不升级 |
| 利润与经营现金流不同步 | 归母净利润同比为正且 OCF 同比为负 | profit_yoy=4.34%; ocf_yoy=3.23% | profit_yoy > 0 and ocf_yoy < 0 | ⚪ 记录不升级 | 否 | — | 记录但不升级 |
| 派生 FCF | 派生 FCF 低于周期阈值 | 51.10 | — | ⚪ 记录不升级 | 否 | — | 记录但不升级 |
| 应收/收入强度 | 应收/收入同比提升超过阈值 | 3.20 | 5.0 | ⚪ 记录不升级 | 否 | — | 记录但不升级 |
| 合同负债 | 非核心异常项：极端下降且与应收/现金流异常共振才升级 | — | <= -50.0% | ⚪ 记录不升级 | 否 | — | 记录但不升级 |
风险必须是条件函数；本期单期证据默认只触发 🟡 黄灯，2025FY或后续正式周期确认或硬事件才可升级为 🔴 红灯/rebuild_required。
🚥 监控指标明细（不单独计入风险数）
| 灯号 | 指标 | 证据等级 | 原因 | 复核要求 |
|---|---|---|---|---|
| 🟢 绿灯 | — | — | 本期未触发监控信号 | 维持年度监控纪律 |
🔁 信号传播机制
| 信号域 | 本期信号 | 传播到 | 影响 | 下一步 |
|---|---|---|---|---|
| dividend_fcf_coverage | observation | 年度风险状态 | 🟡 持续观察 | 下一正式报告期复核 |
| capex 结构 | ⚪ 待补 | 年度风险状态 | ⚪ 未决结转 | 下一正式报告期复核 |
| debt_rollover_cost | observation | 年度风险状态 | 🟡 持续观察 | 下一正式报告期复核 |
| generation_or_utilization_decline | ⚪ 待补 | 年度风险状态 | ⚪ 未决结转 | 下一正式报告期复核 |
| maintenance_capex_pressure | ⚪ 待补 | 年度风险状态 | ⚪ 未决结转 | 下一正式报告期复核 |
| 现金转换 | observation | 年度风险状态 | 🟡 持续观察 | 下一正式报告期复核 |
| slow_revenue_growth | observation | 年度风险状态 | 🟡 持续观察 | 下一正式报告期复核 |
| profit_growth_weakening | 🟡 观察 | 年度风险状态 | 🟡 持续观察 | 下一正式报告期复核 |
| receivables_collection_quality | 🟡 观察 | 年度风险状态 | 🟡 重新触发 | 下一正式报告期复核 |
| FCF 观察中枢覆盖不足 | ⚪ 本期不可验证 | 年度风险状态 | 🟢 已维持 | FCF 观察中枢 / 现金分红 <1.5x |
| 利息覆盖恶化 | ⚪ 本期不可验证 | 年度风险状态 | 🟢 已维持 | OCF / 利息 <4.0x |
| FCF 质量降级 | ⚪ 本期不可验证 | 年度风险状态 | 🟢 已维持 | FCF 质量评分 <70 |
季度信号必须明确传播到证据置信度、年度估值继承或下一期复核；不得凭本期单期证据直接重写年度结论。
🧮 估值状态迁移
| 项目 | 本期判断 |
|---|---|
| 状态 | 估值区间与情景权重均不变 |
| 是否重算完整估值 | 否 |
| 原因 | 本期未触发年度估值失效条件。 |
🎯 估值继承复核表
| 复核项 | 复核要求 | 依据 |
|---|---|---|
| 年度估值参考 | 仅核验年度正式估值是否仍可继承 | 季度不展示年度价格分区，不判断当前价位于区间内外 |
| 经营触发器 | 维持年度监控纪律 | 本期未触发年度估值失效条件。 |
📋 下一期验证清单
| 指标 | 要回答的问题 | 本期披露 | 触发条件 |
|---|---|---|---|
| 高分红安全性 | 验证高分红安全性的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件 | 已取得合格代理证据；不等同直接披露 | 连续两期低于1 |
| 维护性与扩张性 capex 结构 | 2025FY优先取得直接证据后重新判断 | 本期不可验证，等待下一正式报告期 | 扩张性capex骤升但ROIC不升 |
| 债务滚续成本 | 验证债务滚续成本的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件 | 已取得合格代理证据；不等同直接披露 | 财务费用率持续上升 |
| 来水/发电量变化 | 2025FY优先取得直接证据后重新判断 | 本期不可验证，等待下一正式报告期 | 发电量/利用小时年度同比 < -10% |
| 维护性 capex 压力 | 2025FY优先取得直接证据后重新判断 | 本期不可验证，等待下一正式报告期 | 高维护情景分红覆盖 <2.0x |
| FCF 观察中枢覆盖不足 | 2025FY优先取得直接证据后重新判断 | 本期不可验证，等待下一正式报告期 | FCF 观察中枢 / 现金分红 <1.5x |
| 利息覆盖恶化 | 2025FY优先取得直接证据后重新判断 | 本期不可验证，等待下一正式报告期 | OCF / 利息 <4.0x |
| FCF 质量降级 | 2025FY优先取得直接证据后重新判断 | 本期不可验证，等待下一正式报告期 | FCF 质量评分 <70 |
| 现金转换 | 验证现金转换的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件 | 已取得本期可复核证据 | 下一正式报告期复核 |
| 基础业务增长放缓 | 验证基础业务增长放缓的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件 | 本期已披露 | 下一正式报告期复核 |
| 归母净利润增长转弱 | 验证归母净利润增长转弱的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件 | 本期已披露 | 下一正式报告期复核 |
| 回款与应收质量 | 验证回款与应收质量的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件 | 已取得本期可复核证据 | 下一正式报告期复核 |
口径纪律：优先使用公司披露的加权平均ROE；派生时使用累计归母利润/平均归母普通股权益。单季利润乘四仅可标运行率，不得作为全年预测、估值输入或失效条件唯一证据。
风险解释纪律：水电/公用事业 Q1 只验证来水、电量、电价、capex、现金流和财务费用；应收和合同负债只作结算节奏观察，不改写年度估值。
📊 本期跟踪快照
| 指标 | 数值 |
|---|---|
| 本期营收 | ¥206.41 亿 |
| 营收同比 | +6.30% |
| 本期归母净利 | ¥75.39 亿 |
| 归母净利同比 | +4.34% |
| 当前价 | ¥9.56 |
| 当前股息率 | 2.09% |
行情估值快照：PE(TTM) 未纳入正式核心指标（TTM 盈利分母不可复核）；PB 2.91。年报 ROE 与年报净利润仅作为 baseline，不进入季度主卡。
📐 估值状态迁移（季度监控）
年度行业路由：主方法 扩张型企业价值主锚（EV/EBITDA 企业价值桥）；辅助 历史 PB 分位 + pb_roe_sanity_check + FCF 收益率；禁用/慎用 PS、PEG、缺少完整 FCFF/FCFE 预测的 DCF（禁用）
本期执行路由：季度跟踪（季度跟踪）只做估值状态迁移；不使用本期累计数据生成新区间，不展示年度价格分区，不判断当前价位于区间内外。
| 项目 | 本期判断 |
|---|---|
| 状态 | 估值区间与情景权重均不变 |
| 是否重算完整估值 | 否 |
| 年度区间来源 | 年度正式估值基线（本期继承） |
| 年度合理区间 | 4.47-6.03 元 |
| 原因 | 本期未触发年度估值失效条件。 |
年度正式估值参考（本期继承，不重算）
来源：年度正式估值基线（本期继承）；年度合理区间：4.47-6.03 元；本期状态：未触发重估。
季报/中报仅引用已闭合年度正式区间及其状态迁移，不展示年度价格分区，也不判断当前价位于区间内外。
情景关注度与置信度迁移
| 情景 | 本期方向 | 说明 | 调整原因 |
|---|---|---|---|
| 压力情景 | → 关注度不变 | 定性迁移，不生成数值权重 | 本期未触发关注度调整 |
| 中性情景 | → 仍为主要观察情景 | 定性迁移，不生成数值权重 | 维持年度中性情景判断 |
| 改善情景 | → 置信度不变 | 定性迁移，不生成数值权重 | 维持年度改善情景判断 |
年报未保存正式情景权重，本期仅作定性迁移；不生成默认百分比，也不改变年度合理区间。
年度 DPS / 股息率反推资料保留在年度 baseline；季度跟踪正文只继承基准，不重新生成价格扩展表。
历史估值温度计使用边界
历史 PE/PB 分位在季报中只提示市场情绪位置，不参与季度定价结论，不生成折价百分比。
💰 股东回报/资本动作更新（季度）
本期只更新新增资本动作，并继承年度 baseline；没有新增动作不等于年度回购/分红证据归零。
| 项目 | 本期是否新增 | 年度 baseline | 本期结论 |
|---|---|---|---|
| 现金分红 | 本期未抽取到新增分红动作 | 2024 DPS 0.20 元，静态股息率 2.09% | 不新增加分，继续跟踪 2025FY 现金流与派息率 |
| 回购注销 | 本期未抽取到新增可核验动作 | 年度未形成可结构化回购注销证据 | 年度证据保留；本期无新增动作不归零 |
| 资本动作结论 | — | — | 本期不重评股东回报评分；只检查有无新增反证或新增动作 |
🎯 季度跟踪结论
本节只判断年度 baseline 是否被 Q3 证据支持、削弱或触发重评；不重新打护城河、生意质量、管理层或回撤评分。
| 维度 | 年度 baseline | Q3 是否改变 | Q3 证据 |
|---|---|---|---|
| 生意质量 | 年度报告未形成独立枚举状态，本期不重评；继续继承年度商业模式、财务质量及行业路由结论。 | 不重评 | Q3 未提供足以重建商业模式评分的证据 |
| 护城河 | 资源/牌照；区域垄断；稳定现金流 | 不重评 | 资源/牌照和稳定现金流沿用年度判断，等待 2025FY 来水、电量、电价、capex 和财务费用证据 |
| 财务/现金流质量 | 年度 watchlist | 年度结论维持；本期证据不足或局部置信度下降，需 2025FY 确认 | 利润增长转弱：🟡 黄灯（unknown）；回款与应收质量：🟡 黄灯（unknown） |
| 股东回报 | 年度分红/回购 baseline | 不重评 | 2025Q3 只检查截至本期披露边界的新增资本动作；无新增动作不代表年度证据失效 |
监控边界
| 研究视角 | 本期处理 | 下一验证 |
|---|---|---|
| 年度基准假设 | 维持周期监控，不重评 | 2025FY 复核来水、电量、电价、capex、财务费用和债务覆盖 |
| 年度研究置信度 | 不因 Q3 数据机械上调 | 需要连续期证明现金流和经营驱动未偏离年度假设 |
| 红利/收息研究 | 只继承年度分红基准 | 继续复核 OCF、派生 FCF、维护性 capex 和利息覆盖 |