华能水电（SH600025）2026 年一季报跟踪

生成批次：aec4da8be5424a67bbcf482a10ce9e59

报告周期：2026Q1

产出时间：2026-08-28 22:15:43（Asia/Shanghai）

报告状态：🟡 正式跟踪-需下期确认

事实快照：37490aee9f7a6a63dbdf55ccc1f9200d4e46141980858e9447fa2661650ffdcd

报告 IR：58c57780a8d610bb5068ad636a34a9b026b77b6d8d0fa04e2712014566639865

一级行业：公用事业/水电

二级行业：水电

行业 playbook：水电

估值路由：utility_expansion_enterprise_value

周期路由：Q1 / 季度跟踪

evidence_period_basis: balance_sheet_point, standalone_quarter

baseline：🟢 已加载

canonical_risk_id: utility.dividend_fcf_coverage, utility.capex_structure, utility.debt_rollover_cost, utility.generation_or_utilization_decline, utility.maintenance_capex_pressure, utility.cash_conversion, utility.slow_revenue_growth, utility.profit_growth_weakening, utility.receivables_collection_quality

strategy_id: utility.m_and_a

分析模式：当前研究模式

财务信息截止：2026-04-28

行情信息截止：2026-08-28

时间边界：财务与公司状态仅使用截至 2026-04-28 可获得的信息；截至 2026-08-28 的行情仅作为隔离覆盖层，不回写历史财务事实或跨期状态。

baseline报告ID：90fef431336d460694e037745e1ebe40

baseline生成批次：90fef431336d460694e037745e1ebe40

baseline事实快照：ae9096cbe38a1ce3159f62039b096fb0dea17893e18092ef3185a82aa5ab45a6

baseline发布状态：🟡 限定正式报告

baseline结论版本：90fef431336d460694e037745e1ebe40

baseline允许正式继承：是

监控状态：🟡 正式跟踪-需下期确认

年度结论：🟢 已维持

置信度迁移：🟡 局部置信度边际下降

后续动作：H1 复核来水、电量、电价、capex、财务费用和 OCF

版本契约：engine=tongxm-stock-analyzer:e365daa14d50

report_ir schema=4.0

state_chain schema=4.0

fact_store=report_fact_store_v4

analysis_ir=analysis_ir_v4

playbook=hydro_power

playbook_version=1.3

formula_registry_version=sealed_formula_registry_v1

analysis_chain_id=cn:SH600025:2025FY

risk_state_machine=risk_semantics_v1

review_rule=1.0

数据源：见各段标注

研究结论与风险摘要

本期只验证年度 baseline，不重写年报结论。营收同比 +7.02%，归母净利同比 +2.32%。风险暴露：🟡 黄灯利润增长转弱；需下一正式周期复核。年度结论🟢 已维持，🟡 局部置信度边际下降，🟢 未触发重估。分轴置信度：经营质量 weakened_pending_confirmation；现金流质量 🟢 已维持；回款质量 improved_pending_confirmation；估值 🟢 已维持。监控状态 🟡 正式跟踪-需下期确认，后续复核 H1 复核来水、电量、电价、capex、财务费用和 OCF。

本报告只提供财务分析、估值参考、风险暴露和研究建议，不构成买入、卖出或持有建议。最终投资决策由投资者自行承担。

摘要项	内容
年度结论与置信度	🟢 已维持；🟡 局部置信度边际下降；🟢 未触发重估
估值观察摘要	继承年度估值区间，本期不重算
风险暴露摘要	🟡 黄灯利润增长转弱
风险生命周期分层	前期风险延续：高分红安全性、维护性与扩张性 capex 结构、债务滚续成本、来水/发电量变化、维护性 capex 压力、归母净利润增长转弱；改善待确认：回款与应收质量；本期确认关闭：现金转换、基础业务增长放缓
本期不可验证	capex 结构、generation_or_utilization_decline、maintenance_capex_pressure
本期部分验证	dividend_fcf_coverage、debt_rollover_cost、slow_revenue_growth、profit_growth_weakening
下一期复核重点	来水与电量、上网电价、维护性/扩张性 capex、利息覆盖与分红耐久性
研究建议	H1 复核来水、电量、电价、capex、财务费用和 OCF，不构成买卖建议
投资者自判问题	是否接受年度模型暂不被Q1数据机械改写，并等待 2026H1 验证本期偏离？

内部逻辑与审计核心事实、公式口径与 Report IR 审计默认折叠，点击展开

核心事实与公式口径（Report IR）

指标	数值	期间/主体	口径	证据/计算状态
当前价格	9.56元	market_snapshot / market_snapshot	verification_consensus	🟡 单源待复核 / 🟢 完整
当前PB	2.56x	market_snapshot / market_snapshot	current_price_over_target_FY_BPS	🟢 派生值已核对 / 🟢 完整
当前价/FY EPS	21.24x	2025FY / market_snapshot_vs_target_fy	current_price_over_target_FY_EPS	🟢 派生值已核对 / 🟢 完整
年度经营现金流	190.49亿元	2025FY / consolidated_company	audited_cashflow_statement_operating_cf	verified_primary / 🟢 完整
当前股息率	2.14%	market_snapshot / market_snapshot	quote_source	🟡 单源待复核 / 🟢 完整
年度营业收入	265.95亿元	2025FY / consolidated_company	sealed_predecessor_annual_anchor	verified_primary / 🟢 完整
归母净利润 / 现金分红	2.23x	2025FY / consolidated_company	🟢 已核验	🟢 已核验 / 🟢 完整
OCF / 现金分红	4.99x	2025FY / consolidated_company	🟢 已核验	🟢 已核验 / 🟢 完整
派生 FCF / 现金分红	0.68x	2025FY / consolidated_company	🟡 仅草稿用途	🟡 仅草稿用途 / 🟢 完整
OCF / 实际利息支出	7.07x	2025FY / consolidated_company	🟡 派生值	🟡 派生值 / 🟢 完整

本表由最终事实快照和公式注册表生成；后续章节只能解释，不得另选期间或重算同名指标。

📊 季度/中报核心指标图表

数量指标按同周期口径展示；历史目标不少于10期，缺失年份保留断点，不使用其他周期替代。

同周期营收与归母净利润长期趋势

同周期经营利润与财务成本长期趋势

同周期现金流长期趋势

本期核心指标同比变化

营运资本同比与较年末变化

现金流质量同比变化

本期利润驱动桥

本期经营驱动变化归因（%）

本期经营驱动变化归因（% of annual FCF 观察中枢）

本期经营驱动变化归因（pct）

🧭 公司战略规划与增长引擎

本模块区分公司管理层计划、已发生执行、分析推断和长期情景；5年、10年不作伪精确预测。

财报检索状态	检索页数	命中战略章节	来源可追溯
本期未披露新增战略	17	1	是

本期战略执行进度

旧年度 baseline 尚未保存结构化战略，本期只展示增量扫描，不补造历史战略。

strategy_id	继承战略对象	当前状态
utility.regulation	9.本公司子公司桑河二级水电有限公司，根据柬埔寨王国财政部（编号为12027MEF）文件以及桑河二级水电有限公司上丁省桑河二级水电项目实施协议的约定，桑河二级水电有限公司享受 9 年税收豁免的优惠政策，自以柬埔寨国家电力认可并宣布的商运日期起计算，桑河二级水电公司于2019 年申请并获批同意执行该优惠政策	no_update_disclosed

本期新增的1—3年增长线索

周期	增长引擎	信息属性	验证指标
未来1年	资产效率与资本循环	数据支持推断	operating_cost、interest_coverage、debt_to_asset、维护性 capex
未来3年	资产效率与资本循环	数据支持推断	operating_cost、interest_coverage、debt_to_asset、维护性 capex

长期增长情景只用于提出验证方向，不进入正式收入、利润或估值上修；只有公司明确披露且来源可追溯的量化目标才可展示目标值。

🧭 年度核心假设状态机

内部逻辑与审计年度假设状态机、触发器与跨周期审计默认折叠，点击展开

验证年度核心假设；不重复完整商业模式和年度估值，除非失效条件触发。

跨周期状态血缘

年度锚点	前序周期	前序生成批次	前序事实快照	状态连续性
cn:SH600025:2025FY	2025FY	90fef431336d4606	ae9096cbe38a1ce3	已闭环

canonical_risk_id	risk	current_state	observed_period_count	triggered_period_count	missing_period_count	consecutive_triggered_periods	last_triggered_period	last_verified_period	lifecycle	lifecycle_display
utility.dividend_fcf_coverage	dividend_fcf_coverage	observation	5	0	0	0	-	2026Q1	watching	🟡 持续观察
utility.capex_structure	capex 结构	insufficient_evidence	5	0	5	0	-	-	unresolved_carry_forward	⚪ 未决结转
utility.debt_rollover_cost	debt_rollover_cost	observation	5	0	0	0	-	2026Q1	watching	🟡 持续观察
utility.generation_or_utilization_decline	generation_or_utilization_decline	insufficient_evidence	6	0	6	0	-	-	unresolved_carry_forward	⚪ 未决结转
utility.maintenance_capex_pressure	maintenance_capex_pressure	insufficient_evidence	6	0	6	0	-	-	unresolved_carry_forward	⚪ 未决结转
utility.cash_conversion	现金转换	normal	6	1	0	0	2025Q1	2026Q1	resolved	🟢 已关闭
utility.slow_revenue_growth	slow_revenue_growth	normal	5	0	0	0	-	2026Q1	resolved	🟢 已关闭
utility.profit_growth_weakening	profit_growth_weakening	worsened	5	4	0	4	2026Q1	2026Q1	watching	🟡 持续观察
utility.receivables_collection_quality	receivables_collection_quality	observation	5	3	0	0	2025FY	2026Q1	边际改善	边际改善

年度核心假设	本期证据	证据口径	证据期间口径	证据等级	状态	是否改变年度结论	下一期验证
高分红安全性	直接分红证据本期无新增；现金流代理：OCF/归母净利 2.43x，派生FCF/归母净利 0.57x；年度分红安全风险不解除。	quarterly_cash_profit_coverage_not_dividend_event	standalone_quarter	单期弱代理证据	🟢 部分支持	否	连续两期低于1
维护性与扩张性 capex 结构	本期未获得可复核证据	—	standalone_quarter	⚪ 不可获取	⚪ 本期不可验证	否	扩张性capex骤升但ROIC不升
债务滚续成本	财务费用率下降 1.12pct；缺债务余额和综合融资成本，仅作边际代理。	financial_expense_ratio_proxy_not_funding_cost	standalone_quarter	单期弱证据	🟢 正向验证	否	财务费用率持续上升
维护性 capex 压力	本期未获得可复核证据	—	standalone_quarter	⚪ 不可获取	⚪ 本期不可验证	否	高维护情景分红覆盖 <2.0x
维护性与扩张性 capex 结构	本期未获得可复核证据	—	standalone_quarter	⚪ 不可获取	⚪ 本期不可验证	否	下一正式报告期复核
现金转换	OCF同比 24.40%；OCF/归母净利 2.43x；派生FCF/归母净利 0.57x。	quarterly_cashflow_repair_not_annual_resolution	standalone_quarter	单期弱证据	🟢 正向验证	否	下一正式报告期复核

⚠️ 风险触发器注册表

父风险	子证据指标	风险灯号	连续报告期数	下一期验证
利润增长转弱	unknown	🟡 黄灯	连续触发4期，累计触发4期，缺失0期，共观察5期	下一正式报告期复核父风险及其子指标

风险数量只按父风险计算；子指标用于解释和复核，不单独增加风险条数。

🚦 季度监控状态

字段	状态
发布状态	🟡 正式跟踪-需下期确认
年度结论状态	🟢 已维持
总体置信度	🟢 已维持
置信度迁移	🟡 局部置信度边际下降
分轴置信度	operating_quality=weakened_pending_confirmation；cashflow_quality=maintained；receivables_quality=improved_pending_confirmation；valuation_confidence=maintained
季度核心信号	🟡 黄灯触发
边际风险状态	🟡 观察
重估触发状态	🟢 未触发重估
后续复核动作	H1 复核来水、电量、电价、capex、财务费用和 OCF
是否可发布	是

⚡ 水电季度经营驱动主表

指标	本期	同比/变化	状态	缺口分类	研究含义
发电量	待补	待补	⚪ 待补	⚪ 本期披露状态未确认	收入量端第一驱动；需结合来水和检修解释。
上网电量	待补	待补	⚪ 待补	⚪ 本期披露状态未确认	收入确认的核心物理量；需与平均上网电价联动。
利用小时	待补	待补	⚪ 待补	⚪ 本期披露状态未确认	反映来水、调度和检修共同作用。
平均上网电价	待补	待补	⚪ 待补	⚪ 本期披露状态未确认	价格端核心变量；需结合市场化交易比例和政策口径。
市场化交易比例	待补	待补	⚪ 待补	⚪ 本期披露状态未确认	观察电价弹性和政策暴露，不单独判断好坏。
来水/蓄水	待补	待补	⚪ 待补	⚪ 本期披露状态未确认	水电 Q1 的关键解释变量；缺失时必须列为待补，不能用通用利润率替代。
营业收入	57.63	+7.02%	🟢 绿灯	🟢 已披露	收入变化需回到上网电量和平均上网电价。
归母净利润	15.43	+2.32%	🟢 绿灯	🟢 已披露	利润变化需拆分经营端、财务费用、税费和非经常项目。
财务费用率	10.91	-1.12个百分点	🟢 绿灯	🟢 已披露	融资成本变化会影响利润和分红安全垫，需与债务结构联动。
经营现金流	37.53	+24.40%	🟢 绿灯	🟢 已披露	现金转换质量；利润上行但 OCF 下行时只能黄灯观察。
资本开支	28.80	-10.48%	⚪ 记录不升级	🟢 已披露	单季 capex 多受建设和付款节奏影响，不得年化。
派生 FCF	8.73	待补	⚪ 记录不升级	🧮 派生计算值	仅用于季度现金余量观察，不替代年度 FCF/分红覆盖判断。

水电/公用事业 Q1 必须先看量价、来水/调度、财务费用、OCF 与 capex；公司具体数值只来自采集层，不硬编码到行业路由。

🧭 季度研究解释层

季度跟踪三不做：不重建商业模式、不重算完整估值、不改长期护城河评分；三必须做：驱动归因、性质判断、研究含义。

分层	边界
通用结构	所有季度/中报都必须输出：驱动变化归因、变化性质判断、研究含义。
行业路由	行业 profile 只决定指标、方向规则和语义；禁止跨行业复用指标词。
公司定制	公司定制项只从年度 baseline/watchlist 或 period_contract 显式配置进入。

驱动变化归因

指标	来源	本期	上期/基准	变化	方向	投资轴	解释
营业收入	本期同比变化	57.63	53.85	7.02%	🟢 正向	年度逻辑置信度	收入变化需要回到电量、电价、利用小时和结算节奏验证。
归母净利润	本期同比变化	15.43	15.08	2.32%	🟢 正向	年度逻辑置信度	利润变化是收入、折旧、财务费用和税费的合成结果，不能单季确认为结构性改善。
财务费用率	margin_expense_delta	10.91	12.03	-1.12pct	🟢 正向	risk_exposure	财务费用率变化会影响利润和利息覆盖，需确认债务余额、融资成本和重定价因素。
经营利润率	margin_expense_delta	35.10	36.47	-1.37pct	🔴 负向	年度逻辑置信度	经营利润率反映电量/电价、折旧和运营成本共同作用。
归母净利率	margin_expense_delta	26.77	28.00	-1.23pct	🔴 负向	年度逻辑置信度	归母净利率改善需要拆分经营利润、财务费用和税费，不能只看单季利润率。
所得税率	margin_expense_delta	12.54	10.77	1.77pct	⚪ 需结合上下文	年度逻辑置信度	税率变化只作利润桥观察，需区分一次性递延税和持续税负。
管理费用率	margin_expense_delta	2.48	2.36	0.12pct	🔴 负向	年度逻辑置信度	管理费用率用于观察运营费用纪律，不替代电量/电价驱动。
经营现金流	现金流可验证性	37.53	30.17	24.40%	🟢 正向	现金流/分红安全	经营现金流变化用于观察现金转换质量，但 Q1 不能年化为全年结论。
资本开支	现金流可验证性	28.80	32.17	-10.48%	🟢 正向	现金流/分红安全	单季 capex 变化会影响近端派生 FCF，也可能只是建设/检修节奏。
派生 FCF	现金流可验证性	8.73	-2.00	—	⚪ 暂不可验证	现金流/分红安全	派生 FCF 只验证现金余量方向，不生成新的年度估值用 FCF。
应收账款	现金流可验证性	29.87	32.25	-7.38%	🟢 正向	risk_exposure	应收变化用于观察电费结算和回款节奏，不解释终端需求。
合同负债	working_capital_yoy_qoq	0.04	—	—	⚪ 需结合上下文	risk_exposure	合同负债在公用事业路由下是非核心异常检测项，不作为需求、收入前瞻或估值信号。
季度 FCF 偏离	季度 FCF 监控	8.73	25.88	33.73% of annual FCF 观察中枢	⚪ 需结合上下文	现金流/分红安全	季度 FCF 仅监控与年度 FCF 观察中枢的偏离，不作为估值输入。

变化性质判断

指标	性质	置信度	判断依据	下一步确认
营业收入	量价驱动观察	低	物理与电价驱动需要与来水、调度、利用小时和市场化电价联动确认。	下一期补充/复核发电量、上网电量、平均上网电价和利用小时。
归母净利润	多因素驱动，暂不确认结构性	低	利润改善由电量/电价、折旧、财务费用和税费共同驱动，需拆桥确认。	H1 拆分电量/电价、折旧、财务费用和所得税影响。
财务费用率	可能结构性改善，待确认	低到中	财务费用率变化可能反映债务成本、债务结构或利率环境，但需要债务与利息支出口径确认。	复核短债、长债、应付债券、实际利息支出和综合融资成本。
经营利润率	多因素驱动，暂不确认结构性	低	利润改善由电量/电价、折旧、财务费用和税费共同驱动，需拆桥确认。	2026H1复核经营利润率是否与电量、电价和折旧变化一致。
归母净利率	多因素驱动，暂不确认结构性	低	利润改善由电量/电价、折旧、财务费用和税费共同驱动，需拆桥确认。	2026H1复核经营利润、财务费用和所得税的贡献。
所得税率	单期观察	低	单期披露只能说明边际变化，不能直接确认为长期机制。	复核所得税费用、递延税和税收优惠口径。
管理费用率	单期观察	低	单期披露只能说明边际变化，不能直接确认为长期机制。	2026H1复核费用率是否延续。
经营现金流	现金转换观察	低	现金流方向可观察，但 Q1/H1 不生成新的年度估值用 FCF。	2026H1或后续正式周期确认 OCF 与归母净利覆盖关系。
资本开支	时点/周期因素	低	单季资本开支变化可能来自建设、检修或付款节奏，不能直接外推全年维护性 capex。	复核维护性 capex、扩张性 capex 和全年资本开支计划。
派生 FCF	现金转换偏正面，但受 capex 节奏影响	低	现金流方向可观察，但 Q1/H1 不生成新的年度估值用 FCF。	2026H1或后续正式周期确认复核 OCF、capex 和年度 FCF 观察中枢偏离。
应收账款	结算节奏观察	低	结算相关科目只作现金回款或异常登记，不作为需求或估值信号。	复核电费结算、回款和现金流同步性。
合同负债	结算节奏观察	低	结算相关科目只作现金回款或异常登记，不作为需求或估值信号。	仅在极端变化且与应收/现金流异常共振时进入异常复核。
季度 FCF 偏离	现金转换偏正面，但受 capex 节奏影响	低	现金流方向可观察，但 Q1/H1 不生成新的年度估值用 FCF。	2026H1或后续正式周期确认复核年度 FCF 观察中枢是否需要回到年报层重建。

研究含义

维度	本期方向	证据	研究含义	下一步
年度 thesis 置信度	🟢 已维持	经营利润率、归母净利率、管理费用率	年度结论维持，但局部置信度边际下降，需下一期确认。	2026H1或后续正式周期确认复核；只有硬触发或连续确认才回到年度重建。
现金流/分红安全	🟢 已维持	经营现金流、资本开支	现金转换边际正面，提升分红安全观察置信度；仍需 2026H1或后续正式周期确认确认。	2026H1或后续正式周期确认复核；只有硬触发或连续确认才回到年度重建。
风险暴露	🟡 黄灯	利润增长转弱	本期父风险最高为黄灯，进入连续周期/硬事件复核；子指标不得重复计数，尚未等同年度结论失效。	2026H1或后续正式周期确认复核；只有硬触发或连续确认才回到年度重建。
估值置信度	🟢 已维持	本期未形成该轴方向性证据	年度估值区间继承，但置信度进入观察；等待 2026H1/连续周期确认。	2026H1或后续正式周期确认复核；只有硬触发或连续确认才回到年度重建。

季度解释层把本期变化翻译为研究含义：商业模式和完整估值继承年度 baseline；本期只调整证据置信度、风险观察和下一期复核重点。本期存在观察项，不能只写“系统正常”。

公司定制观察项

观察项	当前状态	年度原因	触发/复核条件	来源边界
高分红安全性	🟡 已取得代理证据，年度状态保留	高分红安全性	连续两期低于1	年度 baseline 公司观察项（统一风险状态）
维护性与扩张性 capex 结构	⚪ 本期不可验证，年度状态保留	维护性与扩张性 capex 结构	扩张性capex骤升但ROIC不升	年度 baseline 公司观察项（统一风险状态）
债务滚续成本	🟡 已取得代理证据，年度状态保留	债务滚续成本	财务费用率持续上升	年度 baseline 公司观察项（统一风险状态）
维护性 capex 压力	⚪ 本期不可验证，年度状态保留	维护性 capex 压力	高维护情景分红覆盖 <2.0x	年度 baseline 公司观察项（统一风险状态）
维护性与扩张性 capex 结构	⚪ 本期不可验证，年度状态保留	维护性与扩张性 capex 结构	下一正式报告期复核	年度 baseline 公司观察项（统一风险状态）
现金转换	🟢 本期证据已取得，年度结论维持	现金转换	下一正式报告期复核	年度 baseline 公司观察项（统一风险状态）

📈 本期同比变化

指标	本期	上年同期	变动	同比	判断纪律
营业收入	57.63	53.85	3.78	7.02%	结合行业变量判断持续性
归母净利润	15.43	15.08	0.35	2.32%	结合行业变量判断持续性

📋 周期图表精确数据与口径

以下数据与上方图表来自同一 Report IR；缺失值保持为空，不按零处理。

同周期营收与归母净利润长期趋势

周期	营业收入	归母净利润
2017Q1	32.81	8.01
2018Q1	29.65	3.39
2019Q1	44.38	8.04
2020Q1	31.03	-0.54
2021Q1	38.37	6.01
2022Q1	39.41	7.42
2023Q1	42.67	9.09
2024Q1	44.20	10.65
2025Q1	53.85	15.08
2026Q1	57.63	15.43

单位：营业收入：亿元；归母净利润：亿元

同周期经营利润与财务成本长期趋势

周期	净利率	财务费用率	tax_rate
2017Q1	24.41	26.15	10.85
2018Q1	11.43	32.38	15.15
2019Q1	18.12	26.36	14.97
2020Q1	-1.74	33.35	64.86
2021Q1	15.66	22.91	13.50
2022Q1	18.83	20.60	14.36
2023Q1	21.30	16.97	13.29
2024Q1	24.10	15.43	12.18
2025Q1	28.00	12.03	10.77
2026Q1	26.77	10.91	12.54

单位：净利率：%；财务费用率：%；tax_rate：未标注

同周期现金流长期趋势

周期	经营现金流	资本开支	派生自由现金流
2017Q1	15.25	22.69	-7.44
2018Q1	24.10	16.41	7.69
2019Q1	29.56	8.48	21.08
2020Q1	29.54	8.76	20.78
2021Q1	29.86	6.06	23.80
2022Q1	20.37	6.39	13.98
2023Q1	31.29	26.63	4.66
2024Q1	30.86	32.07	-1.21
2025Q1	30.17	32.17	-2.00
2026Q1	37.53	28.80	8.73

单位：经营现金流：亿元；资本开支：亿元；派生自由现金流：亿元

🧾 水电/公用事业季度利润驱动拆解

指标	本期	上年同期	变动	归因提示	灯号
财务费用率	10.91%	12.03%	-1.12pct	利息支出 / 债务成本 / 资金结构	🟢 绿灯
经营利润率	35.10%	36.47%	-1.37pct	电量/电价、折旧和财务费用综合影响	🟡 黄灯
归母净利率	26.77%	28.00%	-1.23pct	电价、电量、财务费用和税费共同影响	🟡 黄灯
所得税率	12.54%	10.77%	+1.77pct	税率/递延税影响	⚪ 记录不升级
管理费用率	2.48%	2.36%	+0.12pct	运营管理费用纪律	🟡 黄灯

🌉 季度简化利润桥

项目	变动额	对归母利润影响	方向
营业利润变化	0.59	0.59	🟢 正向
所得税变化	0.44	-0.44	🔴 负向
少数股东损益及归母口径	0.04	0.04	🟢 正向
未拆经营项目勾稽项	0.16	0.16	🟢 正向

经营驱动拆解（已解释与未解释分开）

驱动项	变化/影响	证据状态
营业收入	3.78	statement_derived
营业成本	-3.37	statement_derived
销售费用	-0.02	statement_derived
管理费用	-0.16	statement_derived
研发费用	0.05	statement_derived
未解析经营驱动	—	unresolved_driver：财务费用；其他经营收益/损失、资产减值及公允价值等未拆项目

算术勾稽闭合不等于经济解释闭合；未解析项目不作为已验证归因。

归母净利润变动 0.35；勾稽残差 0.00。

💧 现金流可验证性

项目	本期	上年同期	同比	状态	来源
经营现金流	37.53	30.17	24.40%	🟢 已核验	cashflow_statement
资本开支（现金流量表）	28.80	32.17	-10.48%	🟢 已核验	cashflow_statement
派生FCF（OCF-capex）	8.73	-2.00	转正；改善 10.73	🟢 已核验	cashflow_statement
应收账款	29.87	32.25	-7.38%	🟢 已核验	balance_sheet
合同负债	0.04	暂未查到	—	⚪ 待补	balance_sheet

结论：cashflow_repair；下一步：继续跟踪现金流修复持续性。

💧 现金流质量比率

比率	本期	上年同期	低基数	可年化	判断
OCF / 归母净利	2.43x	2.00x	否	否	现金利润覆盖超过 1，仍需累计期确认。
派生FCF / 归母净利	0.57x	-0.13x	是	否	现金利润覆盖未超过 1，不能单独证明全年现金流质量完全恢复。

Q1/H1/Q3 现金流比率只用于跟踪，不作为全年 FCF 或分红覆盖结论。

🧮 季度 FCF 偏离监控

年度现金流观察基准	本期 OCF	本期 capex	本期派生 FCF	同比方向	年度判断	估值资格	说明
25.88 亿（封存年度派生 FCF 基准）	37.53	28.80	8.73	🟢 由负转正；跨零不计算同比百分比	🟠 不可上修	否	Q1/H1/Q3 只记录季度值与年度观察基准的参照比例；缺历史季节性基准时不判绿灯、不称完成率，也不作为估值输入。

季度 FCF 只监控是否偏离年度 FCF 观察中枢，不生成新的估值用 FCF 单值。

🧮 营运资本同比 + 年末环比

指标	本期	上年同期	同比	上年末	较年末	相对收入增速	灯号	判断
应收账款	29.87	32.25	-7.38%	25.82	15.69%	-14.40pct	🟢 绿灯	应收未明显跑赢收入。
合同负债	0.04	暂未查到	暂未查到%	0.01	300.00%	暂未查到pct	⚪ 记录不升级	合同负债为非核心异常检测项；本期未见需升级的异常。

🧷 触发器函数

指标	条件	当前	阈值	灯号	是否触发	影响变量	复核要求
营收同比	营收同比低于周期阈值	7.02	1.5	⚪ 记录不升级	否	—	记录但不升级
归母净利同比	归母净利同比低于周期阈值	2.32	—	⚪ 记录不升级	否	—	记录但不升级
经营现金流大幅下降	OCF 同比低于周期阈值	24.40	-10.0	⚪ 记录不升级	否	—	记录但不升级
利润与经营现金流不同步	归母净利润同比为正且 OCF 同比为负	profit_yoy=2.32%; ocf_yoy=24.40%	profit_yoy > 0 and ocf_yoy < 0	⚪ 记录不升级	否	—	记录但不升级
派生 FCF	派生 FCF 低于周期阈值	8.73	—	⚪ 记录不升级	否	—	记录但不升级
应收/收入强度	应收/收入同比提升超过阈值	-8.06	5.0	⚪ 记录不升级	否	—	记录但不升级
合同负债	非核心异常项：极端下降且与应收/现金流异常共振才升级	300.00	<= -50.0%	⚪ 记录不升级	否	—	记录但不升级

风险必须是条件函数；本期单期证据默认只触发 🟡 黄灯，2026H1或后续正式周期确认或硬事件才可升级为 🔴 红灯/rebuild_required。

🚥 监控指标明细（不单独计入风险数）

灯号	指标	证据等级	原因	复核要求
🟢 绿灯	—	—	本期未触发监控信号	维持年度监控纪律

🔁 信号传播机制

信号域	本期信号	传播到	影响	下一步
dividend_fcf_coverage	observation	年度风险状态	🟡 持续观察	下一正式报告期复核
capex 结构	⚪ 待补	年度风险状态	⚪ 未决结转	下一正式报告期复核
debt_rollover_cost	observation	年度风险状态	🟡 持续观察	下一正式报告期复核
generation_or_utilization_decline	⚪ 待补	年度风险状态	⚪ 未决结转	下一正式报告期复核
maintenance_capex_pressure	⚪ 待补	年度风险状态	⚪ 未决结转	下一正式报告期复核
现金转换	🟢 正常	年度风险状态	🟢 已关闭	下一正式报告期复核
slow_revenue_growth	🟢 正常	年度风险状态	🟢 已关闭	下一正式报告期复核
profit_growth_weakening	🟡 观察	年度风险状态	🟡 持续观察	下一正式报告期复核
receivables_collection_quality	observation	年度风险状态	边际改善	下一正式报告期复核
FCF 观察中枢覆盖不足	⚪ 本期不可验证	年度风险状态	🟢 已维持	FCF 观察中枢 / 现金分红 <1.5x
维护性与扩张性 capex 结构	⚪ 本期不可验证	年度风险状态	🟢 已维持	下一正式报告期复核
利息覆盖恶化	⚪ 本期不可验证	年度风险状态	🟢 已维持	OCF / 利息 <4.0x
FCF 质量降级	⚪ 本期不可验证	年度风险状态	🟢 已维持	FCF 质量评分 <70

季度信号必须明确传播到证据置信度、年度估值继承或下一期复核；不得凭本期单期证据直接重写年度结论。

🧮 估值状态迁移

项目	本期判断
状态	估值区间与情景权重均不变
是否重算完整估值	否
原因	本期未触发年度估值失效条件。

🎯 估值继承复核表

复核项	复核要求	依据
年度估值参考	仅核验年度正式估值是否仍可继承	季度不展示年度价格分区，不判断当前价位于区间内外
经营触发器	维持年度监控纪律	本期未触发年度估值失效条件。

📋 下一期验证清单

指标	要回答的问题	本期披露	触发条件
高分红安全性	验证高分红安全性的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件	已取得合格代理证据；不等同直接披露	连续两期低于1
维护性与扩张性 capex 结构	2026H1优先取得直接证据后重新判断	本期不可验证，等待下一正式报告期	扩张性capex骤升但ROIC不升
债务滚续成本	验证债务滚续成本的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件	已取得合格代理证据；不等同直接披露	财务费用率持续上升
来水/发电量变化	2026H1优先取得直接证据后重新判断	本期不可验证，等待下一正式报告期	发电量/利用小时年度同比 < -10%
维护性 capex 压力	2026H1优先取得直接证据后重新判断	本期不可验证，等待下一正式报告期	高维护情景分红覆盖 <2.0x
FCF 观察中枢覆盖不足	2026H1优先取得直接证据后重新判断	本期不可验证，等待下一正式报告期	FCF 观察中枢 / 现金分红 <1.5x
维护性与扩张性 capex 结构	2026H1优先取得直接证据后重新判断	本期不可验证，等待下一正式报告期	下一正式报告期复核
利息覆盖恶化	2026H1优先取得直接证据后重新判断	本期不可验证，等待下一正式报告期	OCF / 利息 <4.0x
FCF 质量降级	2026H1优先取得直接证据后重新判断	本期不可验证，等待下一正式报告期	FCF 质量评分 <70
现金转换	验证现金转换的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件	已取得本期可复核证据	下一正式报告期复核
基础业务增长放缓	验证基础业务增长放缓的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件	本期已披露	下一正式报告期复核
归母净利润增长转弱	验证归母净利润增长转弱的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件	本期已披露	下一正式报告期复核
回款与应收质量	验证回款与应收质量的本期信号是否持续，以及是否达到年度确认条件	已取得本期可复核证据	下一正式报告期复核

口径纪律：优先使用公司披露的加权平均ROE；派生时使用累计归母利润/平均归母普通股权益。单季利润乘四仅可标运行率，不得作为全年预测、估值输入或失效条件唯一证据。

风险解释纪律：水电/公用事业 Q1 只验证来水、电量、电价、capex、现金流和财务费用；应收和合同负债只作结算节奏观察，不改写年度估值。

📊 本期跟踪快照

指标	数值
本期营收	¥57.63 亿
营收同比	+7.02%
本期归母净利	¥15.43 亿
归母净利同比	+2.32%
当前价	¥9.56
当前股息率	2.14%

行情估值快照：PE(TTM) 未纳入正式核心指标（TTM 盈利分母不可复核）；PB 2.56。年报 ROE 与年报净利润仅作为 baseline，不进入季度主卡。

📐 估值状态迁移（季度监控）

年度行业路由：主方法扩张型企业价值主锚（EV/EBITDA 企业价值桥）；辅助历史 PB 分位 + pb_roe_sanity_check + FCF 收益率；禁用/慎用 PS、PEG、缺少完整 FCFF/FCFE 预测的 DCF（禁用）

本期执行路由：季度跟踪（季度跟踪）只做估值状态迁移；不使用本期累计数据生成新区间，不展示年度价格分区，不判断当前价位于区间内外。

项目	本期判断
状态	估值区间与情景权重均不变
是否重算完整估值	否
年度区间来源	年度正式估值基线（本期继承）
年度合理区间	4.94-9.11 元
原因	本期未触发年度估值失效条件。

年度正式估值参考（本期继承，不重算）

来源：年度正式估值基线（本期继承）；年度合理区间：4.94-9.11 元；本期状态：未触发重估。

季报/中报仅引用已闭合年度正式区间及其状态迁移，不展示年度价格分区，也不判断当前价位于区间内外。

情景关注度与置信度迁移

情景	本期方向	说明	调整原因
压力情景	→ 关注度不变	定性迁移，不生成数值权重	本期未触发关注度调整
中性情景	→ 仍为主要观察情景	定性迁移，不生成数值权重	维持年度中性情景判断
改善情景	→ 置信度不变	定性迁移，不生成数值权重	维持年度改善情景判断

年报未保存正式情景权重，本期仅作定性迁移；不生成默认百分比，也不改变年度合理区间。

年度 DPS / 股息率反推资料保留在年度 baseline；季度跟踪正文只继承基准，不重新生成价格扩展表。

历史估值温度计使用边界

历史 PE/PB 分位在季报中只提示市场情绪位置，不参与季度定价结论，不生成折价百分比。

💰 股东回报/资本动作更新（季度）

本期只更新新增资本动作，并继承年度 baseline；没有新增动作不等于年度回购/分红证据归零。

项目	本期是否新增	年度 baseline	本期结论
现金分红	本期未抽取到新增分红动作	2025 DPS 0.20 元，静态股息率 2.14%	不新增加分，继续跟踪 2026H1 现金流与派息率
回购注销	本期未抽取到新增可核验动作	年度未形成可结构化回购注销证据	年度证据保留；本期无新增动作不归零
资本动作结论	—	—	本期不重评股东回报评分；只检查有无新增反证或新增动作

🎯 季度跟踪结论

本节只判断年度 baseline 是否被 Q1 证据支持、削弱或触发重评；不重新打护城河、生意质量、管理层或回撤评分。

维度	年度 baseline	Q1 是否改变	Q1 证据
生意质量	年度报告未形成独立枚举状态，本期不重评；继续继承年度商业模式、财务质量及行业路由结论。	不重评	Q1 未提供足以重建商业模式评分的证据
护城河	资源/牌照；区域垄断；稳定现金流	不重评	资源/牌照和稳定现金流沿用年度判断，等待 2026H1 来水、电量、电价、capex 和财务费用证据
财务/现金流质量	年度 watchlist	年度结论维持；本期证据不足或局部置信度下降，需 2026H1 确认	维护性与扩张性 capex 结构：本期未获得可复核证据；利润增长转弱：🟡 黄灯（unknown）
股东回报	年度分红/回购 baseline	不重评	2026Q1 只检查截至本期披露边界的新增资本动作；无新增动作不代表年度证据失效

监控边界

研究视角	本期处理	下一验证
年度基准假设	维持周期监控，不重评	2026H1 复核来水、电量、电价、capex、财务费用和债务覆盖
年度研究置信度	不因 Q1 数据机械上调	需要连续期证明现金流和经营驱动未偏离年度假设
红利/收息研究	只继承年度分红基准	继续复核 OCF、派生 FCF、维护性 capex 和利息覆盖